来源：雪球App，作者： ZYYIAN，（https://xueqiu.com/3374073105/336335378）
贝壳在年报里自我定位为线上线下一体化的房产交易和服务平台，主营业务为一体三翼，一体指传统房地产经纪业务，包括存量房经纪业务（销售、租赁）和新房经纪业务（销售）两块；三翼指家装，租赁和贝好家。
1. 存量房业务
贝壳平台上的中介主要分为三类：
（1）自营品牌链家
（2）自有加盟品牌德佑
（3）其他非自有的第三方合作中介
其中（2）和（3）统称为贝联中介。
贝壳存量房业务主要有以下四种收入：
（1）自营品牌链家的二手房交易和房屋交易佣金以及贝联中介的分佣
（2）加盟费：中小经纪公司为了提升品牌选择加盟德佑，则需要向贝壳支付加盟费
（3）平台服务费：在贝壳平台拥有及经营经纪门店的经纪公司均需要支付
（4）其他增值服务：包括各种签约和签后服务（不重要）
存量房业务 目前还是公司最大的利润来源，2024 年营收占比 30%，贡献利润占比 44%，贡献利润率 43%。
但是已经基本停止增长，业务同比基本持平，目前在二手房交易中的市占率已经达到 20% +，后续想要增长只能靠房地产市场复苏或者行业集中度的进一步提升，提升空间有限，保守估值的话可以假设这部分业务不增长。
从另一方面来看，贝壳的活跃门店和活跃经纪人数量处于持续扩张的状态，相比 2023年底 均增加了 20%+，体现了公司自身业务经营的 alpha 。 需要注意的是这个数字远高于自营链家的门店和经纪人增长（10%-15%），说明不断有贝联中介接入贝壳，一定程度上反映了贝壳市占率的不断提升，越来越多的中介在加入贝壳的 ACN 体系。
2. 新房业务
新房业务的营收来源于向房地产开发商收取的佣金，主要成本是给经纪人的分佣。和存量房业务一样，新房业务从 2021-2024 在营收中的占比也是不断下降，从 58% 下降到了 36%，2024年贡献利润占比 30%，贡献利润率 25%。
3. 家装家居业务
向消费者提供家装设计、施工、定制家具、软装交付、售后等服务，主要成本是材料成本和佣金及薪酬。
家装服务从形成规模以来一直保持很高的增长速度。从营收上看 24 年同比增长36%，25Q1 同比增长 22.3%；贡献利润一直随着营收同步增长，贡献利润率保持在 30% 左右。目前家装业务的营收和贡献利润占比都达到 15% 以上。
由于家装市场是一个集中度非常低的市场，而且由于各种信息不对称，导致消费者很容易踩坑，一部分消费者可能会希望能够通过靠谱的大平台来保证质量且避免麻烦。贝壳目前在家装方面的营收相比于整个市场而言还非常小（低于 5%），个人认为后续还有很大的增长潜力。
4. 房屋租赁服务
主要业务是省心租，目前规模正在爆发式增长，2024 年营收同比翻倍以上，且完成扭亏，贡献利润率从 2023 年的-1% 提升到了 2024 年的 5%。2025 Q1 营收同比继续增长 90%+，但是环比增速已经下降到了10%+，扩张速度下降，贡献利润率保持不变。
这个业务大概就是二房东模式，房东把房子委托给贝壳，贝壳对房源进行维护和一定的改造后进行出租，赚取差价。贝壳24 年报中提到这部分业务扭亏的原因，也是提高了运营效率并降低了空置率。目前从 25Q1 来看，增速放缓且利润率看不到提升，后续还需观察。
5. 贝好家
贝壳自己描述的业务模式是通过数据赋能，给房地产开发商提供解决方案。但是目前还没看到收入，自己先花 25 亿拿了四块地，主要为了先跑通全业务流程，验证业务的可行性。这部分业务目前还处于非常初期的阶段，需要后续观察。
个人认为贝壳的核心逻辑在于公司的稀缺性，相比于市场上的一些竞争对手这两年由于房地产行业整体 beta 较差，在盈亏线上挣扎，贝壳表现出了很强的 alpha ，一直在拓宽自己的业务，经纪业务不断吸引贝联中介加入平台 ACN 网络（增速远高于链家），提升行业集中度；同时新业务能够与老业务产生协同效应（例如经纪业务和家装业务）。可以说市场上没有第二家可比的可投资公司，在自身领域遥遥领先。
同时现在处于国内房地产行业的低谷时期，投资贝壳相当于同时拿到了一个房地产业务可能复苏的期权。